Draghi, no lo hagas

“Insanity is doing the same thing over and over again and expecting different results” – Albert Einstein.

El principal motivo por el que escribo este artículo es por la reciente tentativa por parte del BCE de aplicar medidas de expansión excepcionales como la Expansión Cuantitativa o QE (Quantitative Easing).

Las políticas monetarias de estímulo han sido uno de los principales protagonistas en los últimos 7 años. Este tipo de políticas se engloban en dos grupos: 1. Las políticas monetarias expansivas y 2. Las políticas monetarias contractivas. Las primeras se aplican cuando la economía necesita un impulso de manera que promueven el crédito y las segundas se aplican (o al menos se deberían aplicar) en épocas de crecimiento económico para mantener bajo control a las burbujas.

Dentro del grupo de políticas monetarias expansivas podemos diferenciar dos tipos: 1. Las políticas expansivas convencionales y 2. Las políticas expansivas excepcionales. Las políticas convencionales son la bajada de tipos de interés del banco central y cuando el efecto de estas se agota se recurre a las políticas excepcionales como la Expansión Cuantitativa, la cual a partir de ahora llamaremos QE.

El QE a diferencia de las políticas convencionales se basa en la compra de activos de entidades financieras, principalmente bonos a corto plazo de bancos. Esto se hace para suministrar al banco liquidez suficiente a corto plazo y que por lo tanto pueda proporcionar crédito a la economía y de esta forma reactivar el consumo.

El principal promotor de esta política tan ‘keynesiana’, junto con Japón, ha sido paradójicamente un país tan ‘liberal’ como EEUU.

Las consecuencia directa de las políticas de QE de la Reserva Federal Estadounidense, que a partir de ahora llamaremos ‘FED’ (por sus siglas en inglés), es la bajada de los tipos de interés de la renta fija y el crecimiento de la renta variable. Esto se debe a que cuando la FED compra bonos, la demanda aumenta y al aumentar la demanda los tipos de interés de los bonos bajan y su precio descontado aumenta por lo que se vuelven menos atractivos de cara al inversor. Es por eso que cuando la renta fija no presenta oportunidades ‘golosas’ a los inversores, estos junto con los bancos (que ahora ya tienen su liquidez asegurada) se mueven a la renta variable, por lo que la demanda aumenta y los precios suben. En la siguiente gráfica vemos que el índice de referencia de la renta variable estadounidense, el S&P 500 esta un 25% por encima de los niveles pre-crisis. Además si nos fijamos en la parte inferior de la gráfica veremos que el S&P 500 está aumentando su valor sin volumen, es decir sin consistencia.

Por otro lado vemos el efecto del QE sobre el tipo de interés de los bonos soberanos en la siguiente gráfica. En Noviembre de 2007 entra en vigor el primer plan de estímulos de la FED (QE1) y sus efectos se ven inmediatamente en los mercados. En un mes los tipos de interés de los bonos bajaron un 46%.

Además esta bajada de los tipos ha tenido una clara consecuencia en la deuda soberana de los Estados Unidos que ha aumentado en 5 billones de $ (Trillones americanos) en los últimos 7 años, como se ve en la siguiente gráfica.

Estos mismo efectos pero en menor medida, también se pueden ven en Europa. Esto se debe a que el BCE todavía no ha ‘asegurado’ la liquidez a los bancos a través de políticas de estímulo como el QE, pero si les ha impulsado con la bajada de tipos de interés. La consecuencia directa de esta política se ve con claridad en los bonos soberanos pero en mucha menor medida en la renta variable.

La prima de riesgo de los bonos del tesoro españoles se ha desplomado en el ultimo par de años a mínimos históricos. Acostumbrados en nuestro país a quejarnos de una prima de riesgo tan alta, cuando la vemos tan baja tendemos a pensar que es bueno. Sin embargo, sería bueno en una situación en la que se hubiese producido de manera natural y no artificial.

El actual tipo de interés de los bonos del tesoro españoles no representan el riesgo de ‘default’ de España. Los tipos de interés de los bonos soberanos están manipulados por el BCE y esto les da barra libre a los países miembros de la unión para endeudarse a intereses ridículos. Claro ejemplo de ello es el aumento de la deuda en los últimos años de España por niveles superiores al 100% del PIB. Además esto produce el llamado ‘efecto crowding out’, y esto es que los estados acaparan todo el crédito no dejándoselo a la economía real (las familias y las empresas).

Volviendo al QE y para comprenderlo mejor lo vamos a comparar con el Plan E. Este plan de estímulos se basaba en un paquete de financiación estatal que se utilizo básicamente en la construcción. Este impulso activaba la economía creando empleo, sin embargo este empleo lo había creado el Estado y por un tiempo limitado, es decir a la finalización de las obras del plan E todos los empleados volverían a la situación anterior: El Paro. A esto se llama “empleo artificial”, ya que crea la falsa sensación de creación de empleo.

Pues bien el QE es un Plan E aplicado únicamente a una industria, la industria bancaria, es por esto que tanto los actores involucrados en los mercados de renta variable como las entidades financieras siempre han estado a favor de este tipo de medidas, ya que se ven claramente beneficiadas por ella. Es por eso que cuando Draghi hace declaraciones como ‘haremos todo lo posible por aumentar la inflación’ los mercados y los bancos se frotan las manos. Si embargo, si con el Plan E se creaba empleo artificial con el QE se crea un crecimiento artificial.

Un claro ejemplo de esto es que según datos de BLOOMBERG la renta variable estadounidense. Esta renta, ha subido de media un 40%, mientras que los beneficios de las empresas han aumentado únicamente un 3% y es un claro reflejo de que la liquidez no crea solvencia.

Hay una desconexión total entre los fundamentales y lo que de verdad está pasando en los mercados. Lo mismo lo podemos ver en el P/E( ratio de la bolsa estadounidense). Para aquellos que no lo sepan, el ratio P/E  mide lo cara o barata que esta una acción. De media el S&P 500 tiene un P/E de 17x todo lo que esté por encima suele representar una situación de burbuja en la que las acciones están especialmente caras y todo lo que este por debajo suele representar una buena oportunidad de compra ya que las acciones están baratas y por lo tanto,la sensación general en el mercado es de desconfianza. Generalmente después de las crisis la desconfianza domina el mercado, sin embargo en la grafica a continuación vemos que no es así y que después del ‘crash’ del 2007 la renta variable vuelve a subir directamente y ya hoy no solo esta cara (26.5x) si no que esta a niveles parecidos al 2007. (Grafica de elaboración propia con datos de la reserva federal estadounidense)

Otra evidencia de ello es que el S&P 500 el día 26/11/2014 llegó al nivel de previsión que le había dado Goldman Sachs para finales del año 2016.

El QE es parecido a las drogas: Durante una noche ‘te ponen como una moto’ pero a la larga no solo son adictivas si no que además te matan.

La adicción a estas políticas proviene de 3 fuentes: 1. los gobiernos se pueden financiar a niveles ridículos y tienen barra libre de endeudamiento, 2. al finalizar con esta política, el crecimiento artificial desaparece y tiende a volver a la situación real, lo que a los políticos no les beneficia en absoluto, más aun después de haberse colgado la medalla en los años anteriores de estímulos y 3. la moneda se devalúa impulsando así la competitividad de la economía pero haciendo al ciudadano mas pobre a través del ‘impuesto silencioso’, la inflación.

Las consecuencias de la desintoxicación, solo en la renta variable se ve en la siguiente grafica.

En los periodos en los que se ha dejado de ‘dopar’ a la economía la renta variable ha tendido a volver a la situación que le corresponde llevando a los gobiernos a aprobar nuevos  y continuos programas de estímulos.

En Japón la situación es peor aun, habiendo aprobado reciéntemente un nuevo programa de estímulos aun teniendo una deuda ya por encima del 200%.

La excusa que les lleva a ello es la misma que le lleva a Mario Draghi a plantearse la implementación de estos programas: el riesgo de deflación.

La deflación es una consecuencia directa de lo ocurrido en la anterior crisis y esto es que estamos utilizando nuestras rentas para pagar deudas del pasado. El endeudamiento al que el mismo BCE nos llevo en la burbuja de los años 2002-2007, con las mismas políticas que ahora, bajadas de tipos de interés. El BCE no parece entender que toda acción tiene su consecuencia. Sería muy cobarde y solo agravaría mas la situación si fuésemos por el camino fácil y nos ‘drogásemos’ como ha hecho Estados Unidos por que esta situación solo les ha llevado a una situación peor de la que no pueden salir. Una situación de la que esperan resultados diferentes cada vez que promueven un paquete de estímulo. Ya lo decía Einstein: “La locura es hacer una y otra vez lo mismo esperando diferentes resultados”.

Al menos en Europa aun no hemos caído en la trampa del QE y el crecimiento que estamos teniendo, aun siendo mucho menor que el estadounidense, es crecimiento real y no artificial. Por una cosa que hacemos bien a este lado del Atlántico no la cambiemos. Por que en Europa queremos crecimiento basado en el ahorro y no en el endeudamiento.

Por eso hoy Draghi, te pido que no lo hagas.

Twitter: @nkespinos

Fuentes de las gráficas: G1: BLOOMBERG; G2:BLOOMBERG; G3: BUSINESS INSIDER; G4: Elaboración propia con datos de la FED; G5:BLOOMBERG