La teoría de la deuda-deflación en las grandes depresiones. Irving Fisher.

El presente artículo pretende repasar los principios de la teoría de la deuda-deflación en las grandes depresiones de Irving Fisher para analizar después si tiene sentido su estudio en el actual marco de crisis española. Sobre la deuda, lo primero es aclarar que seríamos una sociedad más pobre si todo el que deseara comprarse una casa tuviera que pagarla en metálico; si todo propietario de un pequeño negocio, buscando su expansión, tuviera o bien que pagar esa expansión de su propio bolsillo o bien admitir socios adicionales y no deseados. La deuda es una manera en la que quienes ahora mismo no pueden dar buen uso a su dinero pueden poner ese dinero a trabajar, a cambio de un precio, al servicio de los que sí pueden darle buen uso.

Además, y aún a pesar de la criminalización que sufre en estos momentos, la deuda no empobrece a la sociedad en su conjunto: la deuda de una persona es el activo de otra, por lo que la riqueza total no se ve afectada por el total de deuda en circulación. No obstante, y como adelantara Minsky en sus estudios sobre apalancamiento, los niveles elevados de deuda hacen que la economía sea vulnerable a una clase de espiral letal en la que el mismo empeño de los deudores por «desapalancarse» (reducir su deuda) crea un entorno que no consigue sino agravar su problema de endeudamiento.

La denominada teoría del ciclo es una parte del estudio del desequilibrio económico. El desequilibrio económico se puede estudiar mediante hechos o casos históricos, como el pánico de 1873, o mediante una tendencia constituida como es la deflación. Es posible que haya un equilibrio que, no obstante su estabilidad, sea tan delicado que pueda llegar a un cierto límite a partir del cual haya inestabilidad; tal como una vara que en un principio cede ante cierta presión, pero que está lista a regresar a su estado original hasta que llega a un punto en que se quiebra, o cuando la quiebra de muchos deudores constituye un crash después del cual no es posible regresar al equilibrio original. Normalmente y dentro de un amplio límite, todas las variables económicas tienden de manera general a un equilibrio estable. A menos que alguna fuerza externa intervenga, cualquier oscilación “libre” respecto al equilibrio tiende progresivamente a ser más pequeña.

Fisher apunta dos factores que considera cruciales en los grandes booms y depresiones a lo largo de la historia: perturbaciones ocasionadas por la deuda, al principio, seguido muy pronto por los niveles de precios. Acerca de los factores “subordinados” como pudieran ser la sobreinversión o la sobrespeculación, entiende que adquieren cierta importancia cuando se combinan con uno o ambos factores dominantes.

Fisher propone una situación de empeoramiento económico donde muchos deudores se ven obligados a adoptar medidas rápidas para reducir su deuda. Es decir, partimos de un estado de sobreendeudamiento que llevará a la liquidación, por medio de la alarma de deudores o de los acreedores, o de ambos.  Los deudores liquidan sus deudas dando origen a ventas de urgencia y se producirá una contracción de los depósitos en moneda, dado que se pagan los préstamos bancarios y tiene lugar una desaceleración de la circulación. Según este esquema, la contracción de depósitos y la desaceleración tienen como consecuencia una caída en el nivel de precios. Esto conllevaría una caída mayor en el valor neto de las empresas, lo que reduciría los incentivos a la actividad empresarial y desembocaría en una reducción en el producto, el intercambio comercial y el empleo de fuerza de trabajo. A partir de aquí el pesimismo y la falta de confianza provocarían el atesoramiento y una mayor desaceleración de la velocidad de circulación, afectando a las tasas de interés. Fisher presenta en su trabajo una extensa tabla que recoge el orden “real” y no “lógico” de entrecruzamiento de factores que se da en una depresión.

Si demasiados actores económicos se encuentran al mismo tiempo con un problema de endeudamiento, su empeño colectivo por salir de ese problema contribuye a su propia derrota. Si millones de propietarios en dificultades intentan vender sus casas para cancelar sus hipotecas —o, a este respecto, si los acreedores se apoderan de sus hogares e intentan vender las propiedades que han sufrido la ejecución hipotecaria—, el resultado es un hundimiento de los precios inmobiliarios, lo que ahoga a un número aún mayor de propietarios y obliga a nuevas ventas forzosas. Si los bancos se preocupan por la cantidad de deuda española e italiana que hay en sus cuentas y deciden reducir su exposición vendiendo parte de esa deuda, entonces los precios de los bonos españoles e italianos se hunden; y esto pone en peligro la estabilidad de los bancos y los obliga a seguir vendiendo aún más activos. Si los consumidores recortan drásticamente su gasto para devolver la deuda de su tarjeta de crédito, la economía se desploma, desaparecen puestos de trabajo y la carga de la deuda de los consumidores se agrava aún más. Y si las cosas llegan a un punto suficientemente malo, la economía en su conjunto puede sufrir deflación —una caída general de los precios—, lo que supone que el poder comprador del dólar sube y, por lo tanto, la carga de deuda real asciende incluso cuando el valor de la deuda en dólares está cayendo.

Irving Fisher mantenía que si existían fuerzas inflacionarias en ese estado de sobreendeudamiento, el “ciclo” resultante era mucho más ligero y regular. Paralelamente, un escenario deflacionario causado por factores distintos del endeudamiento se revelaría mucho menos perjudicial. Resumió su teoría con un lema sucinto, que no era del todo preciso pero recoge la verdad esencial: «Cuanto más pagan los deudores, más deben».

Fisher propone que la depresión de 1929-1933 en Estados Unidos ejemplifica su teoría. En un marco de sobreendeudamiento provocado por los potenciales beneficios de los nuevos inventos, el crash condujo a los intentos de liquidación. Esto llevó a la caída de precios en que el dólar se incrementaba más rápido que se reducía la deuda, provocando un agravamiento de facto de los niveles de deuda. En marzo de 1933, la liquidación había reducido la deuda casi un 20%, pero había incrementado el dólar en un 75%. La deuda real, medida en términos de bienes, se había incrementado cerca del 40%; [(100%-20%)*(100%+75%) = 140%].

Para el caso español, se puede tomar como referencia del desendeudamiento nacional la evolución del endeudamiento de los hogares. Como se puede leer en el gráfico, los datos del Banco de España no revelan unos niveles de desendeudamiento exagerados. Por el contrario, desde 2009 apenas ha sufrido una  reducción del 3%.  Además, España sufrió un escueto periodo deflacionario en 2009 que no incrementó excesivamente el valor de la moneda, y fue seguido por cuatro años de reflación. Por lo tanto, podemos concluir que el entrecruzamiento de factores “subordinados” ha facilitado que el sobreendeudamiento en España no haya desembocado en una espiral deflacionaria.