¿Estamos entrando en una nueva fase de la crisis sistémica global?

Me ha pillado de sorpresa (no por ser inesperado, sino porque lo esperaba para dentro de unos meses) la noticia del derrumbe del peso argentino y la lira turca. Ya advertíamos en el último post que dedicábamos a analizar la situación económica y financiera de España que era previsible una crisis en los países emergentes:

Hay un cierto patrón de crisis financieras durante el periodo de globalización, que se corresponde con las dificultades de financiación de los déficits de las balanzas de pagos. A una primera crisis en los países emergentes, le sigue una crisis, una década después, en los países desarrollados, y tras esta la crisis vuelve a los emergentes al cabo de cinco años.

Siguiendo ese patrón a la crisis de deuda de los ochenta en Latinoamérica (y Asia) le habría seguido el pinchazo de la burbuja japonesa y la crisis del mecanismo de tipo de cambio europeo, a principios de los 90, luego la crisis de los Tigres asiáticos en 1997, la crisis de las hipotecas subprime diez años después, y ahora, trascurridos cinco años desde el momento álgido de esa crisis, toca otra vez crisis financiera en los países emergentes. Esto parece, y es, la cuenta de la vieja, pero de momento se viene cumpliendo de forma implacable.

Lo suyo habría sido haber hecho un modelo sencillo, con algunas variables significativas, y haberlo aplicado a cada uno de los potenciales países afectados. Desgraciadamente no he tenido tiempo, y no sé si lo tendré, dado el resto de cuestiones que tengo interés en desarrollar. A pesar de ello no puedo dejar de hacer un comentario, que será a vuela pluma, transmitiendo mis intuiciones, más que una opinión fundada en datos, sobre la hipotética “nueva” crisis financiera y sus implicaciones.

Como sabemos, todas estas crisis tienen una misma causa, que ya fue identificada por Frederick Soddy en los años 20, y es que la deuda crece más deprisa que la riqueza. Esto tiene dos caras, por un lado la deuda crece muy deprisa, y por otro lado la riqueza crece despacio. Lo primero es fruto del irresponsable sistema financiero, que necesita crear con nuevos créditos los intereses que debe cobrar por los préstamos ya realizados,y de los rentistas, que buscan inflar el precio de los activos existentes, en lugar de crear nuevos activos, apropiándose de esta forma de ganancias de capital generadas socialmente. Lo segundo es, como razonaremos en próximos artículos, fruto de la escasez de recursos, en particular del estancamiento de la energía disponible, que es, según nos indicaba Soddy, la fuente de toda riqueza. Ambos factores, real y social, funcionan en el mismo sentido, retroalimentándose.

Cuando pinchó la burbuja de las hipotecas subprime se produjo un repudio de los instrumentos de deuda, primero de los títulos respaldados por hipotecas, luego de la deuda pública de la periferia europea, y los inversores buscaron activos seguros, de bajo rendimiento, como el T-Bond americano, el Bund alemán o el oro, movimiento que se vio favorecido por la política de los bancos centrales. Esos bajos rendimientos provocaron que también una considerable proporción de fondos buscase mayor rentabilidad en los países emergentes. Ahora se está produciendo la repatriación de esos fondos, pero en lugar de un retorno ordenado, al menos en los casos de Argentina y Turquía, está siendo una estampida. Las salidas de fondos pueden provocar una rápida devaluación, y la insolvencia repentina, si como suele ser el caso en estos países, parte de la deuda se ha contraído en monedas extranjeras; es decir, la devaluación funciona en el sentido de hacer crecer de forma repentina la deuda, que de un día para otro pasa de manejable a impagable.

La cuestión nuevamente es saber si todos esos fondos se han utilizado para crear riqueza, o simplemente para subir el precio de los activos. Esta última respuesta será la correcta si nos atenemos a las experiencias recientes. El ciclo de muchos de estos países está vinculado al ciclo chino, generalmente exportando materias primas hacia ese país. El problema es que el modelo de crecimiento chino estaba basado en las exportaciones, cuyo crecimiento quedó congelado por la crisis financiera de 2008. China optó entonces por la inversión en infraestructuras y vivienda, y fomentar tímidamente el consumo interno. Todos sospechan que las enormes cifras de inversión que año tras año se mueven en China no son sostenibles, tarde o temprano disminuirán, el precio de los activos caerá, y las finanzas retroalimentarán una caída más dramática en la inversión. A su vez, esto hará disminuir las exportaciones hacia China, el precio de las materias primas caerá, lo que a su vez agravará la crisis en el resto de países.

España: un poco de morfina para un moribundo

¿Cómo afectará a España? Desde hace ya algún tiempo estamos experimentando una “bonanza de flujos de capital”, tal y como expresó el banquero Emilio Botín: “Es un momento fantástico, a España le está llegando dinero para todo”, dijo. Esta exuberancia irracional, debería experimentar un auge todavía mayor según se produzca la repatriación de los fondos que se habían invertido en los países emergentes.

España nunca ha tenido un gran tejido productivo, y en el contexto actual seguirá sin tenerlo, Japón y EEUU han devaluado, y la crisis en los emergentes provocará un estancamiento del comercio mundial, del que dependíamos para hacer crecer nuestras exportaciones, dado que apenas se han tomado medidas políticas (salvo la bajada de sueldos propiciada por la reforma laboral) para fomentarlas. Si bien nunca hemos tenido un gran tejido productivo, tampoco teníamos la pantagruélica carga de deuda externa que pesa sobre nuestras cabezas. Los flujos de capital están ayudando a refinanciarla sin problemas, deuda que se acumula sobre deuda según las leyes del interés simple y compuesto. Esos flujos de capital, con la consiguiente bajada del tipo de interés, ayudan a mantener la ficción de que es sostenible. Hasta que se produzca un nuevo giro en los flujos, y se muestre la cruda realidad de su peso insostenible. Entonces los parásitos abandonaran el huésped, consumidas ya sus últimas energías, que perecerá extenuado. La incrédula y pauperizada ciudadanía será la responsable de hacerse cargo de los restos mortales de un cadáver llamado España.

Esta es la visión optimista, diez años manteniendo la ficción de relativa normalidad. Es también, según la mayoría de los analistas, la hipótesis más probable. Expondré ahora una hipótesis alternativa.

Una muerte rápida y dolorosa

Hay una serie de países que están en la mente de todos, que ya se descuenta que serán afectados: Argentina, Turquía, Brasil, India. Lo que no podemos saber es la gravedad e intensidad de la crisis, se supone que estos países han seguido una política financiera más prudente que la de los países occidentales. Tampoco sabemos cómo se verá afectada China, un país con capacidad para desestabilizar la economía mundial.

Es interesante recordar, que tal y como explicamos en otra ocasión, los mecanismos de “contagio” entre países se producirán a través de los centros financieros, fundamentalmente Wall Street y la City londinense. La devaluación impondrá pérdidas a los fondos de inversión, que a su vez se verán necesitados de efectivo, liquidez, para afrontar sus obligaciones, mayor cuanto más apalancados se encuentren. Eso les impelerá a liquidar sus inversiones en países similares. Por ejemplo, es común que quien invierte en Argentina también lo haga en Brasil.

Recordemos que en 1998 la crisis en Rusia provocó la quiebra de un gran fondo de inversión de Wall Street, el célebre Long Term Capital Management. Si los centros financieros se vieran afectados de gravedad, podría extenderse un pánico global como el de 2008, en ese caso los tipos de interés subirían, y nuestro país sufriría los efectos de forma inmediata.

¿Hacia una desglobalización?

Cuando Roma se encontraba en su apogeo pocos eran conscientes del rápido declive que estaba a punto de sufrir. Sin embargo, una consecuencia lógica de sufrir un rápido desarrollo y expansión es que a partir de cierto punto sólo queda menguar, igual que una vez alcanzada la cima sólo resta el descenso.

Debemos considerar que podemos asistir a graves problemas con la deuda pública a corto plazo, o la liquidación de importantes bancos, con fuertes pérdidas para los inversores. En ese caso el FMI se verá impelido a actuar según su política usual, refinanciará la deuda a un plazo mayor, y menor tipo de interés, a través del gobierno, de forma que el país pueda pagar a los inversores, pero contraerá una obligación con el FMI que condicionará su política económica. Esa situación puede ser políticamente inaceptable para países que han ganado un peso considerable dentro de la escena internacional, y la creación del foro conocido como G-20 es un ejemplo palpable de ello, y optar por incumplir las obligaciones de pago.

Ya dijo John Pierpont Morgan hace más de cien años que las finanzas se basan en la confianza. Tengo la firme sospecha de que un mercado mundial de capitales, donde se mueven millones desde un ordenador, donde el prestamista desconoce todo del prestatario salvo un conjunto de datos abstractos recopilados por un tercero, sólo puede funcionar con instituciones pro-acreedoras, que con su sesgo mitiguen en gran medida los riesgos, reduciendo las posibilidades de impago. Si estoy en lo cierto, tras los impagos veremos guerras comerciales, o en el mejor de los casos nos moveremos hacia un sistema de pagos internacional más razonable, con una unidad de cuenta internacional que se pueda usar para el comercio y como reserva.

Por último, si la crisis afecta severamente a China, habrá que estar también atento al mercado de T-Bonds y a la inflación en EEUU, y en Europa, pero eso se verá más adelante, mi expectativa es que el desarrollo de la crisis sea lento.

Un vistazo rápido a los datos

He estado echando un vistazo rápido a algunos datos, incluyendo la evolución del tipo de interés de los bonos soberanos, tipos de cambio y balances por cuenta corriente. Mi impresión es que lo peor de esta hipotética crisis va a desarrollarse en India, lo cual es una pena, ya que es un país muy poblado y con población bastante vulnerable.